遇見另一種進階想法

序幕

「上次我們聊的那個 Accumulator（累積選擇權）我其實挺喜歡的。」Ada 一邊滑動手機股票 App，一邊說道，「不過我們當時只是講了它的概念和用法，還沒有深入看看它到底是怎麼運作的。」

「沒錯。」Jane 笑著說，「我只記得它能分批、打折買股票。但這個折扣是怎麼來的？銀行為什麼願意給你？」

Tom 和 Jerry 互相對視，露出會心的笑容。
「好，那今天我們就拆開來看。」Tom 說，「這次我們用英偉達（NVIDIA）為例——目前股價是 100 美元。」

第一幕：賣出認沽期權（SellPut）——在別人恐懼時承諾買入

Tom 在白板上寫下「賣出認沽期權」：

「假設美國政府宣布收緊 AI 晶片出口限制，你預計英偉達的股價會受到短期壓力。於是你同意賣出一份履約價為 95 美元的認沽期權。」

• 含義：你向交易對手承諾，如果到期時英偉達跌破 95 美元，你將以 95 美元的價格買入——無論當時市價是 94 美元還是 80 美元。
• 回報：作為承諾的回報，你會先收到一筆期權費（例如每股 3 美元）。
• 風險：如果英偉達跌破 95 美元，你必須按 95 美元買入，即便市場價格遠低於此。

Jerry 補充道：「這有點像賣保險——別人怕跌，你收保費，並承諾一旦真跌了你來接盤。」

Ada 笑著說：「那如果我本來就想 95 美元買英偉達，不就還能順便賺個保費？」

Tom 點頭：「是的，但要小心——如果跌得更多，比如跌到 80 美元，你依然得按 95 美元買入。」

第二幕：買入認購期權（BuyCall）——用小資金鎖定未來上漲

Jerry 走到另一塊白板：

「假設你同時看好英偉達的長期表現，認為它有機會突破120 美元甚至更高。你可以買一份履約價為95 美元的認購期權（CallOption）。」

• 含義：這賦予你在未來某個日期以 95 美元買入英偉達的權利（但不是義務）。
• 回報：如果英偉達漲到 130 美元，你可以用 95 美元買入，立即獲得每股 35 美元的帳面收益（減去期權費）。
• 風險：如果到期時英偉達價格低於 95 美元，期權作廢，你只會損失期權費（如每股     5 美元）。

Ada 點點頭：「所以買 Call 就是用小錢博大漲，下跌時虧損有限，上漲時能參與收益。」

第三幕：賣出 2 份認沽 + 買入 1 份認購——解出履約價（Strike Level）

Tom 在白板上畫出結構：

「累積選擇權的一個核心特徵是，當價格跌破履約價時，你每天會以兩倍的數量買入股票。這種 2 倍條款可以用一個等式來描述：」

2 × Put(95) = Call(95)

其中：

• Put(95) = 賣出履約價為 95 美元的認沽期權的價值
• Call(95) = 買入履約價為 95 美元的認購期權的價值
• 左邊 = 賣出兩份認沽獲得的收入
• 右邊 = 買入一份認購的成本

Tom 解釋道：「銀行會根據現價、波動率、期限、敲出水準、無風險利率、股利預期等數據，結合期權定價模型（如 Black-Scholes 或局部波動率模型）計算出能讓這個等式成立的履約價。」

為什麼這樣做？

• 履約價太高     → 賣 Put     收入大於     Call 成本，但投資人的下行風險很大
• 履約價太低     → 賣 Put     收入不足以支付     Call 成本，結構就不再是「零成本」
• 用等式求解，可以找到剛好平衡     Put 收入和     Call 成本的履約價

Jerry 補充：「這就是為什麼 Accumulator 的履約價看起來總像是一個『恰到好處』的折扣價——它不是隨便定的，而是公式算出來的。」

第四幕：敲出機制（Up-and-Out）與合約細節

Jerry 繼續說：「大多數 AQ 產品還會設一個敲出條款——這是一種『up-and-out』障礙期權機制：當股價觸及某個上限時，合約立即終止。」

• 敲出機制是什麼？
      在障礙期權中，這意味著一旦標的價格升破預設的障礙，期權立即失效。
• 在累積選擇權中：
      如果英偉達升破敲出價（例如 125 美元），合約會提前結束，後續不再進行每日買入。
• 目的：
      限制投資人的潛在收益，同時保護銀行避免在對其不利的價格區間長期曝險。

‍為什麼要有敲出？‍

如果沒有敲出，結構中嵌入的認購期權可能會長時間處於盈利狀態，使其成本非常高。而加上障礙後，認購的成本降低，從而可以用兩份認沽的收入來覆蓋。沒有敲出，2 × 認沽 = 認購的平衡在多數情況下無法成立。

其他核心條款

• 履約價：95美元
• 敲出價：125美元
• 每日數量：如 1,000 股；若跌破履約價觸發 2 倍認沽，則每天買入 2,000 股
• 期限：通常3–12 個月
• 槓桿倍數：2 倍條款會在下跌時迅速放大持倉

Tom 提醒：「由於是每日觀察，槓桿效應會累積——連續下跌會導致持倉大幅增加。」

第五幕：英偉達 AQ

情境 A：區間震盪（95–115 美元）

• 大多數時間在 95 美元以上 → 認沽未觸發，認購保持價值
• 接近敲出 → 認購可能提前鎖定收益

情境 B：突破上漲（至 125 美元）

• 觸發敲出，認購顯著獲利
• 累積買入的股票成本低於市價，帳面收益可觀

情境 C：大幅下跌（至 80 美元）

• 幾乎每天觸發認沽且為雙倍數量
• 持倉迅速膨脹，平均成本仍高於市價，帳面虧損擴大

第七幕：優缺點

優點

• 低成本進場：賣認沽的收入抵消認購成本，有時可實現零成本
• 分批建倉：避免一次性投入全部資金
• 參與上漲：保留標的帶來的上漲潛力

缺點

• 跌市加速持倉：賣兩份認沽意味著跌得越多買得越多
• 價格鎖死：即便市價遠低於履約價，也必須按履約價買入
• 敲出限制上漲：若提前敲出，上漲空間被封頂
• 條款複雜：必須理解敲出、敲入和槓桿機制

第八幕：投資啟示——何時奏效，何時受傷

為什麼有投資人會考慮這種結構

• 折價買入：履約價通常低於現價，有機會以更低價格買入股票
• 零成本進場：賣認沽的收入抵消認購成本，甚至可實現成本為零
• 參與上漲：認購可讓你在敲出價前參與上漲
• 紀律性建倉：每日/每週觀察使買入分散，平滑波動

‍

最適合的情況

• 對公司長期成長有高度信心（如英偉達的     AI 領先地位）
• 願意並有資金在價格下跌時繼續買入
• 有足夠流動性應對下跌時的雙倍交割
• 希望在有明確條款的情況下取得曝險
• 願意用部分上漲空間（因敲出限制）換取更便宜的進場價

‍

可能造成損失的情況

• 長期熊市 → 雙倍交割加速買入下跌中的股票
• 流動性壓力 → 股價大跌時被迫買入超出計畫的數量，占用大量資金
• 提前敲出 → 剛觸發大漲前就退出，錯失後續收益
• 隱形槓桿 → 每日觀察使損失或風險曝險比預期更快放大
• 條款複雜 → 若未充分理解敲出、敲入和交割規則，極易低估風險

‍

Jerry 最後補充道：

「累積選擇權最適合在你耐心、流動性、信心都很充足的時候用。
方向判斷對了，它就像是在打折買你最愛的股票，同時還能搭上部分上漲的順風車。
方向判斷錯了，你不僅會被套在股票上，還可能持有比你原本計畫多得多的部位。」

‍